注册制的改革
新规的出台一方面是因为过去的保荐人制度存在结构性弊病需要改革，另一方面是因为国家资本市场的前景很好，接下来国企改革、并购重组、中小企业上市都需要扩充投行队伍。保代人这个群体最终是金领还是白领取决于其本身的专业能力而不是在于是否通过考试。
一群站在金融界塔尖的人群正感受着风雨欲来的沉重压力。
今年32岁的小孙就是其中一例。原来，小孙是一家武昌某券商投行部项目经理，已经工作3年的他本来打算参加保荐代表人考试，不过，最近证监会的一则公告让他内心纠结了起来。“证监会出了新规，以后保代价值肯定要缩水。如果去考，保代价值每况愈下，性价比不高；如果不考，以前的功课都白做了。”不久前，小孙在接受《新楚商》记者采访时说。
2014年10月15日，保荐人制度实施10年9个月零17天。这一天，证券业协会网站挂出了《关于进一步完善保荐代表人管理的通知》和《2014年保荐代表人胜任能力考试公告（第2号）》。
被称为证券业“金领考试”的保荐代表人胜任能力考试（以下简称“保代考试”），在注册制改革步伐不断加快之际，从报考条件、考试科目等方面进行了大幅调整。最令人关注的是，报考门槛将
大幅降低——完成执业注册的在职证券从业人员均可参加考试。此前，参加保代考试，必须要满足“投行相关业务在职正式工作人员+两年投行业务经历”的条件。
“这个规定对准保荐代表人们影响很大，以前只要通过考试，再申请注册保代，百万年薪触手可及，但现在证券公司所有人都可以参加保代考试，保荐代表人（以下简称“保代”）慢慢地会变得不再稀缺。”武汉一家中型券商投行部人士告诉记者。
只荐不保
所谓保荐代表人，即企业上市的推荐人。中国人民大学法学院教授刘俊海告诉记者，由于我国证券法引入了强制保荐制度，一家企业想在A股上市，必须由具有保代资格的专业人士协助并在申报稿上签字。
从2004年上半年实施至今，保荐人制度已走过10个春秋。然而，对照当初“以市场主体约束逐步取代行政约束”的构想，保荐人制度所带来的“市场主体约束”，并没让投资者过上好日子。
2010年4月27日，上市不到三年半时间的高新张铜，便因连续三年亏损而暂停上市，成为中小板开板以来首家暂停上市企业。此前，因为上市次年即告巨额亏损，高新张铜就曾一度令市
场哗然。而今年4月被沙钢集团借壳上市之后，高新张铜当初的IPO资产已实质性退市。
“保荐人制度的保荐二字全称可以称为保底推荐，和原来实行推荐制相比之下多了一个保底的过程。”中国社会科学院金融研究所所长王志刚曾这样评价保荐人制度。
但在实际操作中，一个上市公司市值动辄数十亿，让保荐代表人承担“保底”责任几乎是不可能的事情。不仅如此，在其保荐的项目出现重大问题之后，保荐代表人受到的处罚几乎可以忽略不计。
作为高新张铜的保荐人，渤海证券投行部的王振刚和张嘉棋，最终仅被证监会“给予通报批评处分”。
有意思的是，王振刚并不是高新张铜IPO阶段的保荐人，此番被通报批评只是代人受过。
据本刊记者了解，2006年10月高新张铜上市时，保荐人分别为常青和张嘉棋，但2007年3月，常青跳槽至国海证券(000750,股吧)任创业融资部副总经理，由王振刚接替其担任持续督导期保荐人。
同样是来自江苏的上市公司，*ST琼花曾贵为中小板第一批上市公司，如今却早已是两市驰名的垃圾股之一。
证监会的历史资料显示，*ST琼花在登陆中小板仅十个交易日之后，就爆出中小板首例丑闻，该公司在IPO时隐瞒了三笔总计3525万元的委托国债投资。在*ST琼花招股书中，上述委托理财项目被包装成公司的“自营国债投资”。
而作为 *ST琼花的保荐人，闽发证券投行部的吴雪明和张睿最终仅受到“3个月内不受理其推荐的项目”的处罚。“保荐人一般一两年才做一个项目，三个月不受理的处罚简直连隔靴搔痒都算不上。”宋林对此坦言。
同样在招股书中隐瞒重要情况的还有绿大地。通过二次上会登陆中小板的绿大地，在其第一份招股书中曾主动披露其存货余额占资产比例高达37.5%。但奇怪的是，在同样由联合证券操刀的第二份招股书中，上述内容却被有意规避。不仅如此，在第二份招股书出具当年，绿大地的存货余额占资产比例已高达42.86%。
上述风险最终于2010年4月29日爆发，当天绿大地公告称，因2009年入秋之后的干旱，造成存货苗木因干枯、病虫等因素死亡，产生损失1.55亿元。受上述因素影响，其 2009年净利由此前业绩快报中的6211.62万元变为亏损1.51亿元。几乎将上市两年来的净利尽数吞没。
而最新调查结果显示，2004年至2009年间，绿大地在不具备IPO条件的情况下，经何学葵、蒋凯西、庞明星等人共谋、策划，注册了一批由绿大地公司实际控制的关联公司，以这些公司名义伪造合同、资料，虚构与绿大地的交易业务、资产和收入。
但最终绿大地实际控制人何学葵因涉嫌“欺诈发行股票”被起诉，故意删除重大风险提示内容的联合证券投行部保荐人李迅冬和黎海祥却再度置身事外。
与高新张铜的两名保荐人所受处分一样，李迅冬和黎海洋最终也被证监会处以“通报批评”了事。
处罚形同虚设
和绿大地等蒙混过关的IPO企业成功挂牌不同，立立电子(002257,股吧)、苏州恒久(300060,股吧)和胜景山河(002525,股吧)等拟上市公司，却在IPO申请过会之后遭遇滑铁卢，甚至被迫退还已经到手的募集资金。但无一例外的是，为这些拟上市企业提供品质背书的保荐人们，均未受到严厉处罚。其中立立电子因股权和资产存在瑕疵被处以极刑，但由中信建投证券派出、为该公司担任保荐人的宋永祎和张鸣溪，却未受到任何处罚。
无独有偶，因隐瞒关联方和关联交易而上市夭折的胜景山河，其保荐人平安证券投行部林辉和周凌云同样未受任何处罚。而因专利造假被紧急叫停的苏州恒久，保荐人刘旭阳、廉彦尽管领到三份罚单，但“监管谈话”、“出具警示函”和“12个月内不受理其推荐的项目”等处罚仍被外界认为太轻。
2010年9月，被誉为“只签字不干活”的招商证券(600999,股吧)保荐人周凯，也仅被处以12个月内不受理其推荐项目的处罚。
周凯曾担任桂林三金(002275,股吧)保荐人，但在履职期间，周凯仅对项目的招股说明书、申报文件等材料进行书面审核，几乎从未去项目现场进行调研和监督检查，便在招股书上签字。而类似常青这样频繁跳槽的保荐人，则让IPO保荐责任无法厘清。
制度变革
“一边是保荐人承担‘保底’责任的数十亿甚至上百亿市值的上市公司，而另一边却是几乎没有震慑作用的处罚结果，保荐人的犯错成本太低了。”据一位业内资深人士告诉记者，以往在一个公司的
上市过程中，一个保代未必比其他投行工作人员的工作量大多少，但是申报材料最终需要保代签字才能生效，而由于保代资格考试门槛高难度大，导致持证者稀缺，所以投行往往不得不为此向保代支付数十万元的签字费。
“最贵时甚至有合资券商给出了一次签字30万美元，这意味着如果你连名带姓三个字，那么写一个字就价值10万美元，因此业内将保代戏称为‘最贵书法家’。”上述人士如是说。
但根据保代考试新规，保代考试的原有两个考试科目（证券知识综合考试和投资银行业务专业考试）将调整为一个考试科目，名称为“投资银行业务考试”。考试合格线也从“总分120分，单科不低于
50分”调整为“总分100分，60分及格”，这意味着原来必须答对83.33%的题目才能合格的难度调整为答对60%的题目就能合格。最新公布的考试大纲相比此前，也删除了金融基础知识和证券基础知识两大章。
此外，根据中国证券业协会网站通知，未来保代考试的门槛大大降低。只要“完成执业注册的在职证券从业人员均可参加”。而此前报名须同时满足三种条件：已取得证券从业资格；是证券公司从事证
券发行承销、收购兼并、固定收益等投资银行相关业务的正式工作人员；两年以上的相关工作经验。
一位投行业人士告诉本刊记者，如今的新政意味着，只要有证券从业资格，即便是券商的投顾和经纪人也可以参与保代考试。“这有利于券商尤其是中小券商降低成本，因为供给增加，不用高薪挖人了。”上述投行人士说。
褪色的“金领”
事实上，从2004年实施至今，保荐代表人制度已走过10个春秋。
回首看来，首批保代堪称是时代的幸运儿。首届保代考试时，做过三个项目的投行人员以及券商高管都具备考试资格。然而券商高层大多不熟悉投行业务，券商又不愿意浪费名额，因此很多新手加入了考试大军，当年共有614位合格通过，考试合格率39.63%。此后保代考试合格率一直在10%以下。
“10年前，大家对保代还没有什么认识。在当初的通道制下，各家券商总计大概是300多条通道，而后来通过首批考试注册的大概是609人，按照每两个人折算一条通道，还是那300多条通道。”一位投行高管称。
但随后，各家券商很快意识到了形势的变化——公司有多少发行通道，完全是由拥有多少保代决定的。从需求上，各家券商为了多增加一条通道，纷纷不惜以百万年薪的条件到处“挖人”。 2012年10月以前，一张保代资格堪称吸金神器。统计数据显示，2011年年底，74家保荐机构拥有保代1953人，这些保代平均年薪约150万元。
武汉一家中型投行人力资源负责人向记者透露，一般保代待遇由三部分组成：固定工资+津贴+项目奖金。一般保代固定工资3万元，津贴6至10万元，也就是说，即使没有项目，一个保代一年也有超百万元的收入。百万年薪挖角保代，甚至转会费就百万元，这曾是业内稀松平常的事情。而在保代收入辉煌时刻，诸如“李绍武PE腐败案”“绿大地造假案”“胜景山河造假上市案”的出现，让外界对于整个保荐代表人行业的“只荐不保”的声讨达到了巅峰。
2012年起，一系列监管新政开始给保代降温，薪酬水平也随之下降。当年3月，证监会提出进一步放开保代的保荐数量，在两名保代具体负责一家发行人的保荐工作，可同时在主板和创业板各有一家在审
企业的基础上，调整为允许同时在主板和创业板各有两家在审企业，这意味着每个保代在同一时间签字的IPO项目多至4家。
2012年10月，IPO的暂停让券商投行业务步入“寒冬”，保代动辄百万的年薪令许多投行入不敷出，于是开始纷纷裁员减薪。一些多年不做项目的“闲置”保代是主要裁员对象，一些投行开始采取砍掉保代津贴、降薪、取消年终奖等措施来节约成本。
2013年开始，保代考试又由一年一次变更为一年两次。
2014年6月，IPO重启，形势并未发生明显好转。致命的一刀是，投行收入的主要来源——超募被砍掉。2014年10月，保代考试门槛和难度的降低，意味着更多人有望获得相关资质。
证监会网站上数据显示，目前在册的保代2577名。证监会IPO排队企业信息显示，目前在审的IPO企业约620家，即便不考虑同时保荐主板和创业板两家公司的情况，累计需要的保代数量为1240人。此外，今年前三季度实施增发的上市公司共302家，按照2014年全年400家计算，需保代800人。“这也意味着保代是供过于求的，而且还有几千名准保代在候补。”前述北京投行人士表示。
“保代曾经是证券行业中的‘金领’，以后只能混口饭吃了。”一位保代调侃道，“去年IPO暂停，新股抽查、补充材料不断，保代很忙却收获不大；今年新股不过发行百余家，大量项目积压，新股募资
规模缩水承销收入也不高，现在保荐业务不好做，何况保代不断增加，因此保代收入减少。以后新股注册制了，保代会退出江湖吗？”
一位大券商投行负责人指出，现在保代大部分固定薪酬约100万元，与辉煌时相比不可同日而语。
变革之路
对于保代金饭碗的逐渐贬值，业内褒贬不一。
对于备考者，只要还想从事这个行业，就必须拿到这个身份。“如果不考虑未来保代收入是否能覆盖工作量和承担的风险，考虑到保代和非保代的收入仍然有天壤之别，该考的还是得考。”一位准备参加考试的投行人员表示。
据记者了解，按照现行政策，通过保代考试的投行人员，在申请注册保代时，还需具备三年以上保荐相关业务经历、最近3年内在境内IPO或上市公司再融资（发行新股、可转换公司债券）项目中担任过项目协办人等条件。
“因为考试之后的注册条件还没有放开，所以想成为正式保代还不是那么容易。和券商的资源实力有很大关系。”一位准保代向记者表示。
据一位不愿透露姓名的业务人士对记者直言：“保荐人制度本身就不尽合理，每一个项目都是集体做的，但以前把保荐的荣誉和责任都放在了保代个人头上。实际上，应该由保荐机构来承担。未来保荐和承销发行各个环节上，中介机构的责任都会更重。”
该人士告诉记者，2005年证券法导入强制保荐制度的主要目的在于，扭转投资者与上市公司申请人之间的信息不对称局面。“现在为鼓励公司自治，建议取消证券法中的强制保荐制度，彻底终结专业化的保荐机构与拟上市公司‘强强’联合，导致公众投资者弱者更弱、失信融资方强者更强的现象。”上述人士补充道：“上市公司申请人仍可自愿选择保荐机构和保荐人。但需要明确的是，保荐机构与保代是公众投资者的受托人，并确立保荐机构对被保荐上市公司的欺诈发行的连带保证责任。为督促保荐机构防范自身的法律风险，推行保荐机构爱惜自身的商业信誉、倒逼保荐机构认真遴选IPO申请人、全面提升保荐行业的公信力。”
